ベーシスとベーシストレード
ベーシスとは、デリバティブ(先物またはパーペチュアルスワップ)の価格と原資産の現物価格との差です。暗号資産市場で最も注目されるのは、パーペチュアルスワップと現物の間のベーシスです。ベーシストレードはこの価格差を利用し、方向性リスクをヘッジしながら利回りを獲得する戦略です。
ベーシス = デリバティブ価格 - 現物価格。パーペチュアルが現物より高く取引されている場合、ベーシスはプラス(プレミアム)です。現物より低い場合、ベーシスはマイナス(ディスカウント)です。ベーシスの大きさは、市場のレバレッジ需要の強さを反映しています。
ベーシスの計算
ベーシス率は次のとおりです。
ベーシスとファンディングレートは密接に関連しています。ファンディングレートは、時間の経過とともにベーシスをゼロへ収束させる仕組みです。ベーシスがプラスのときは、プラスのファンディング(ロングがショートに支払う)がパーペチュアルに売り圧力を生み、価格を現物方向へ押し戻します。ベーシスがマイナスのときは、マイナスのファンディング(ショートがロングに支払う)がパーペチュアル価格を引き上げます。定常状態では、年率換算したベーシスは累積ファンディングレートにほぼ等しくなります。
ベーシスを動かす要因
パーペチュアルスワップのベーシスは、ロング需要とショート需要のバランスによって決まります。
ベーシスとファンディングレート
パーペチュアルスワップでは、ファンディングレートがパーペチュアル価格を現物価格につなぎ止める仕組みです。ベーシスがプラスの場合、ファンディングもプラス(ロングがショートに支払う)となり、パーペチュアル価格を徐々に現物方向へ押し下げます。ベーシスがマイナスの場合、ファンディングもマイナス(ショートがロングに支払う)となり、パーペチュアル価格を引き上げます。
ファンディングレートはベーシスから直接導出されます。ベーシスが大きいほどファンディングレートも大きくなり、現物方向へ引き戻す力が強まります。
ベーシスはレバレッジのコスト
ベーシスが高いとき、ロング保有者はポジションを維持するために高いコストを払っています。このコストは、ファンディング期間ごと(多くの取引所では8時間ごと、Hyperliquidでは1時間ごと)のファンディング支払いとして表れます。年率30%のベーシスとは、レバレッジをかけたロングがポジション保有の対価として実質的に年30%を支払っていることを意味します。これが、市場がレバレッジ需要に課す価格です。
資産別の典型的なベーシス
資産ごとに需給の特性が異なるため、ベーシスの水準も構造的に異なります。
BTC
最もタイトなベーシス
- 強気相場での典型的な年率ベーシス: 5〜15%
- 最も流動性の高いパーペチュアル市場で、スプレッドも最もタイト
- 急騰後はベーシスがすぐに縮小
- 機関投資家の裁定取引がベーシスを抑制
ETH
中程度のベーシス
- 強気相場での典型的な年率ベーシス: 8〜20%
- ベータが高いため、BTCよりやや広め
- ステーキング利回りがベーシスの下限を形成
- ETH固有のイベント時にはBTCのベーシスと乖離することがある
アルトコイン
最も広いベーシス
- 強気相場での典型的な年率ベーシス: 15〜50%以上
- 流動性が低く、スプレッドが広く、ボラティリティも高い
- 過熱局面ではベーシスが数週間にわたり高止まりすることがある
- 清算の連鎖によってベーシスが急速に縮小するリスクが高い
市場イベント時のベーシス
ベーシスを市場シグナルとして読む
ベーシスを直接取引しない場合でも、ベーシスの水準は市場環境について有用な情報を示してくれます。
| ベーシス水準 | 示すシグナル |
|---|---|
| 大幅なプラス(年率15%超) | 積極的なロング需要。トレーダーはレバレッジのために高いコストを払う意思があります。局所的な天井付近でよく見られます。 |
| 中程度のプラス(年率5〜15%) | 健全な強気バイアス。持続可能なレバレッジ需要です。 |
| ほぼゼロ | 均衡状態。どちらの方向にも強い確信はありません。 |
| マイナス | 恐怖またはヘッジ。ショートが優勢です。底値付近でのキャピチュレーションを示すことがあります。 |
ベーシスは先行きのセンチメント
過去に起きたことを示す価格とは異なり、ベーシスはトレーダーが将来のエクスポージャーに対して今いくら払う意思があるかを示します。価格が横ばいの中でベーシスが上昇していれば、確信が強まっていることを意味します。上昇相場の中でベーシスが崩れていれば、レバレッジをかけたロングが撤退しているか、清算されていることを意味します。
ベーシスとファンディングレートの違い
「ベーシス」と「ファンディングレート」は同じ意味で使われることがありますが、両者は別物です。
ベーシス
価格差
- ドルまたはパーセンテージで測定
- ある時点でのパーペチュアル価格と現物価格の差のスナップショット
- 異なる期間で比較するために年率換算できる
- 市場価格に応じて常に変動
ファンディングレート
支払いの仕組み
- 期間あたりのパーセンテージで測定(例: 8時間あたり0.01%)
- ベーシスから導出されるが、減衰ロジックと上下限(クランプ)ロジックを含む
- 一定間隔で支払い/受け取り(取引所により1時間、4時間、8時間)
- パーペチュアル価格を現物方向へ引き戻すために使われる
ベーシスはファンディングレートを動かしますが、両者の関係は線形ではありません。多くの取引所は極端なファンディングレートを防ぐためにクランプを適用し、金利成分を加えています。その結果、ファンディングレートは時間の経過とともにベーシスへ収束しますが、個々の期間で正確に一致するわけではありません。
💡 ヒント： 回答を見る前に自分で答えてみましょう。
代替可能性と収束
ベーシスは満期時にゼロへ収束しなければなりません。これがベーシストレードを可能にする根本的な保証です。満期時には先物と原資産は同一の資産となるため、その時点で価格は一致しなければなりません。パーペチュアルスワップには単一の満期はありませんが、ファンディングレートの仕組みが継続的な収束圧力を生み出します。
収束が必ず起こる理由
満期時、先物は現物価格(またはそこから算出されるインデックス)に対して決済されます。決済時に先物が現物より高く取引されていれば、現物を買い、先物を売り、受け渡すことでリスクなしに利益を得られます。現物より低ければその逆です。裁定取引者がこの恒等式を成立させます。
パーペチュアルの場合、仕組みは間接的です。ファンディング支払いによって、パーペチュアルを現物から乖離させるポジションの維持にはコストがかかります。プラスのベーシスではロングがショートに支払うため、パーペチュアルの売りが促されます。マイナスのベーシスではショートがロングに支払うため、買いが促されます。ファンディングレートこそが収束の原動力です。
収束が失敗するとき
極端な状況では、収束が一時的に失敗することがあります。
- 取引所の破綻: 取引所が決済を履行できない場合(FTXのように)、先物と現物は恒久的に乖離します。取引所をカウンターパーティとして依存していた以上、その「裁定」は最初からリスクフリーではありませんでした。
- 決済の操作: 決済インデックスが操作され得る場合、先物は歪んだ価格に収束します。これが、取引所が外れ値フィルタリング付きのマルチソース・インデックスを使う理由です。
- 受け渡しの失敗: 伝統的な商品市場では、現物受け渡しの失敗が収束を崩します。暗号資産では現金決済によってこのリスクは排除されますが、代わりにインデックス操作のリスクが生じます。
- サーキットブレーカーと取引停止: ある取引所で取引が停止され、別の取引所では停止されていない場合、取引再開までベーシストレードの2つのレッグが打つ手なく乖離することがあります。
収束はカウンターパーティへの賭け
収束に依存するすべてのベーシストレードは、暗黙のうちに決済の仕組みの健全性と完全性に賭けています。ベーシスそのものは「タダ同然の利益」かもしれませんが、それを実現する収束は保証されていないインフラに依存しています。FTXでのベーシストレードは、無価値になるその瞬間まで利益を生んでいました。
ベーシスを使ったオプション裁定
オプショントレーダーは、プット・コール・パリティを通じてベーシスを利用し、価格の歪みを見つけます。両者をつなぐのはフォワード価格です。
プット・コール・パリティは次のように表されます。
しかし暗号資産では、意味のある「S」は現物価格ではなく、先物やパーペチュアル市場から導かれるフォワード価格であることがよくあります。ベーシスが大きい場合、フォワードは現物と大きく異なり、現物を基準に価格付けされたオプションは、フォワードを基準に価格付けされたオプションと比べて割高または割安に見えます。
裁定の仕組み: オプションが現物を基準に価格付けされている一方で、実際のフォワード(現物 + ベーシス)がそれより高い場合、フォワードに基づく理論価格と比べてコールは割安、プットは割高になります。トレーダーは次のように取引できます。
- 「割安な」コールを買う
- 「割高な」プットを売る
- フォワードをショートする(先物またはパーペチュアルで)
これにより、正しいフォワード価格を使ったパリティの差を確定できます。利益は、オプションと先物の間で市場がベーシスを一貫しない形で扱っていることから生まれます。
カレンダースプレッド裁定
複数の満期の上場先物がある資産では、先物価格の期間構造は満期間のキャリーコストを反映するはずです。そうなっていない場合、カレンダースプレッド裁定の機会が生まれます。
通常の期間構造
通常の市場では、貨幣の時間価値とポジション保有コストを反映して、期先の先物は期近の先物に対してプレミアムで取引されます。
満期間の実際のスプレッドがこの理論値から乖離した場合、その差を獲得できます。
期間構造のゆがみを利用する
期間構造の「ゆがみ」とは、隣接する2つの満期間の異常なスプレッドのことです。これは次のような場合に発生します。
- 特定の満期での需給の不均衡: 大口のヘッジャーがある満期から別の満期へポジションをロールすると、一時的にスプレッドがゆがみます。
- イベントによる価格の再評価: 重大なイベント(半減期、ETFの承認判断、規制当局の判断)が2つの満期の間に位置する場合です。期近の先物はイベントを反映せず、期先の先物は反映するため、異常なスプレッドが生まれます。
- 流動性の差: 流動性の低い期先の契約は、公正価値を成立させるだけの参加者がいないという理由だけで、価格がゆがむことがあります。
トレード: 相対的に割安な満期を買い、相対的に割高な満期を売ります。スプレッドが正常化するのを待ちます。利益は、原資産がどちらへ動くかに関係なく、スプレッドが理論値へ収束することから得られます。
カレンダースプレッドのリスク
カレンダースプレッドは、2つのレッグが価格変動の大部分を相殺するため、方向性の先物取引よりリスクが低くなります。ただし、リスクフリーではありません。
- 両レッグの証拠金: 2つの先物契約に証拠金を差し入れるため、資金が拘束されます。
- 縮小する前にスプレッドが拡大することがある: ゆがみが見落としていたファンダメンタルな要因によるものだった場合、「割安な」レッグは割安なままかもしれません。
- ロールリスク: 一方のレッグを他方より先に決済する必要がある場合、一時的に方向性エクスポージャーを抱えます。
- ファンディングレートの変化: パーペチュアルベースのカレンダースプレッドでは、ファンディングレートの変化が期待キャリーを変え、有利なスプレッドを不利なものに変えてしまうことがあります。
関連ページ:
- パーペチュアルのファンディング - ファンディングレートの仕組み
- ベータとアルファ - エクスポージャーと超過リターンの測定
- 自動デレバレッジ - ベーシストレードにおけるADLリスク
- オプションとパーペチュアルの比較 - 2つの商品の構造的な違い
- 恐怖・強欲指数 - センチメント指標
- プット・コール・パリティ - パリティの関係とフォワードとのつながり
- 期間構造 - ボラティリティの期間構造と、先物の期間構造との類似点